Notowania kontraktów terminowych na WIBOR 3M implikują, że na rynku finansowym oczekiwana jest obniżka stopy referencyjnej NBP o około 0,5 pkt proc. przed końcem br. Nasilającym się oczekiwaniom na złagodzenie polityki pieniężnej nie towarzyszy osłabienie złotego. Przeciwnie, od połowy lutego polska waluta wyraźnie się umocniła. Z tego można wyciągnąć wniosek, że inwestorzy nie sądzą, że oczekiwana przez nich obniżka stóp byłaby błędem. Mają rację?
Nie interpretowałabym tego, co jest wyceniane na rynku finansowym, jako wyrazu oczekiwań, co RPP zrobi, ani tym bardziej jako oceny, co zrobić powinna, co byłoby właściwe. Inwestorzy wyceniają scenariusze, które mogą być dla nich w danym momencie rentowne. Od wielu miesięcy Rada trzyma stopy na niezmienionym poziomie, w mojej ocenie zbyt niskim. Jakiekolwiek dyskusje na temat ich obniżki są przedwczesne i obniżają skuteczność transmisji polityki pieniężnej.
Problem rozbieżności pomiędzy rynkiem a władzami monetarnymi występował w poprzednich miesiącach także w USA. Fed jasno mówił o podnoszeniu stóp i utrzymaniu ich na wysokim poziomie przez długi czas, a rynek wyceniał szybkie obniżki. Podobne zjawisko występuje w odniesieniu do stóp procentowych w strefie euro. Dlatego zarówno Fed, jak i Europejski Bank Centralny, starają się coraz silniej komunikować, że stopy pozostaną wysokie przez dłuższy czas. Przykładowo, gdy upadł Silicon Valley Bank, rynek wyceniał, że Fed od razu obniży stopy procentowe. Tymczasem Fed zapewnił systemowi bankowemu płynność, ale pozostał przy podnoszeniu stóp procentowych, podkreślając swój mandat doprowadzenia inflacji do celu. Fed wie, że inflacja jest uporczywa i doprowadzenie jej do celu wymagać będzie podtrzymania restrykcyjnej polityki pieniężnej przez długi czas.
Naprawdę nic się nie zmieniło w ostatnich tygodniach, co uzasadniałoby oczekiwanie obniżki stóp? Inflacja szybko opada, złoty się umacnia, co może ten trend jeszcze przyspieszyć. Obawy, że otwarcie Chin na świat po zakończeniu polityki „zero Covid” zwiększy globalny popyt, nasilając presję na wzrost cen, okazały się przesadne. Wydaje się, że Chiny wręcz eksportują „deflację”. Odetkały się łańcuchy dostaw…
Wymienił pan dobre wiadomości, a było też kilka złych. Podskoczyły ceny warzyw i owoców, pojawiły się niepokoje związane z decyzjami państw OPEC dotyczącymi wydobycia ropy. Co do odetkania łańcuchów dostaw, to chyba zbyt wcześnie by odtrąbić sukces. Sytuacja w Chinach jest dynamiczna, a inflacja ma tam wiele twarzy. Naturalnie, mocny złoty nam pomaga, ale nie można na podstawie wahań globalnego popytu na ryzyko prowadzić polityki pieniężnej w Polsce. Jako RPP mamy obowiązek sprowadzić inflację do celu niezależnie od tego, czy akurat globalni inwestorzy lubią rynki wschodzące, czy nie.
W ostatnich dwóch miesiącach inflacja zmalała bardziej niż oczekiwała większość ekonomistów, a w maju głównym źródłem niespodzianki okazał się wyraźny spadek inflacji bazowej, nie obejmującej cen energii, paliw i żywności.
Nie dyskutuję z oczekiwaniami ekonomistów z rynku, za mało wiem o ich modelach. NBP miał tzw. nowcast (prognozę na koniec miesiąca wykorzystującą dane z tego miesiąca – red.) zgodny z szybkim szacunkiem GUS. Inflacja bazowa pozostaje uporczywie wysoka, a jej niższy odczyt w maju może być w tym sensie mylący, że w większości tłumaczą go jednorazowe zdarzenia w sektorze usług. Obecna ścieżka inflacji w prognozach NBP pozostaje o około 0,9 pkt procentowego powyżej ścieżki centralnej z projekcji marcowej, więc naprawdę nie wiem skąd pomysł, że inflacja opada szybciej niż oczekiwano.
Co musiałoby się wydarzyć, aby uznała pani, że stopy procentowe są za wysokie? W jakich warunkach zaczęłaby pani rozważać możliwość obniżki?
Każda dyskusja o obniżkach stóp procentowych w tym momencie szkodzi wiarygodności polityki pieniężnej w Polsce. Zmniejsza też skuteczność działań Rady Polityki Pieniężnej. Stopa WIBOR 3M jest dziś o około 0,8 pkt proc. niższa niż była po ostatniej podwyżce stopy referencyjnej NBP (we wrześniu 2022 r. – red.). Patrząc z tej perspektywy, pieniądz staniał, choć RPP stoi na stanowisku, że jego cena nie powinna się zmienić. Nie idźmy tą drogą, bo wybijamy sobie sami oręż z rąk: walka z inflacją potrwa dłużej i będzie niosła większe koszty społeczne.